江鈴汽車：研發(fā)支出大幅上升掩蓋強(qiáng)勁業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)

 

華泰證券近日發(fā)布江鈴汽車的研究報(bào)告稱，公司公布2013年中期業(yè)績(jī)快報(bào)，實(shí)現(xiàn)歸屬股東凈利潤(rùn)9.4億，同比增長(zhǎng)11.4%，EPS為1.09元，符合預(yù)期。上半年銷售收入97億，同比增長(zhǎng)10.9%。公司銷售110，230輛整車，同比上升約7%。單車售價(jià)略有提高，主要是由于單價(jià)高的福特品牌商用車增長(zhǎng)較快，以及新推出的高端域虎皮卡。毛利率為26%，較同期上升約1.6個(gè)百分點(diǎn)，主要是由于行業(yè)整體的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境較同期有所緩和，以及產(chǎn)品組合中較高毛利率的福特品牌商用車增長(zhǎng)較快。

 

全順全球第700萬(wàn)輛車在江鈴小藍(lán)基地下線

 

盡管收入與毛利率同時(shí)有較好的表現(xiàn)，但營(yíng)業(yè)利潤(rùn)僅增長(zhǎng)2.5%，主要是由于上半年管理費(fèi)用同比上升3.01億元，或81%，管理費(fèi)用上升主要是由于研發(fā)支出增加所致。

 

預(yù)期2013年業(yè)績(jī)難有亮點(diǎn)，主要是由于研發(fā)支出的大幅上升，小藍(lán)基地投產(chǎn)將增加折舊費(fèi)用，以及2012年較高的政府補(bǔ)助很可能回落。

 

但對(duì)公司2014年之后的業(yè)績(jī)表現(xiàn)非常樂(lè)觀。公司盡管屬于商用車行業(yè)，市場(chǎng)普遍擔(dān)憂未來(lái)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，但我們認(rèn)為公司產(chǎn)品中只有輕卡受經(jīng)濟(jì)的影響較明顯，歐系輕客與皮卡影響較小。在競(jìng)爭(zhēng)層面，市場(chǎng)擔(dān)憂大量新進(jìn)入者涌入歐系輕客市場(chǎng)將對(duì)公司產(chǎn)品造成很大壓力，我們認(rèn)為，上汽大通和江淮星銳此前的表現(xiàn)已可以證明市場(chǎng)的擔(dān)憂夸大了這種影響。市場(chǎng)也擔(dān)憂在重卡方面的投資將影響公司利潤(rùn)，我們認(rèn)為重卡的投資將更多集中于資本性開(kāi)支，對(duì)短期的業(yè)績(jī)影響可控。

 

樂(lè)觀更多來(lái)自于目前高企的研發(fā)支出。公司2012年研發(fā)支出達(dá)8.6億，占營(yíng)業(yè)收入比重為4.9%，在可比公司中處于很高水平，同時(shí)公司將研發(fā)支出全部費(fèi)用化。2013年公司研發(fā)支出占營(yíng)業(yè)收入比重將進(jìn)一步大幅提高，根據(jù)目前公司在研產(chǎn)品的進(jìn)程，預(yù)期2014年這個(gè)比率仍將處于較高水平，但將不會(huì)繼續(xù)明顯提高，2015年很可能大幅下降，將給業(yè)績(jī)提供很大彈性。

 

預(yù)計(jì)公司13~15年歸屬股東凈利潤(rùn)分別為:15.2、19.1、23.7億元;EPS分別為:1.76、2.21、2.75元;對(duì)應(yīng)PE分別為9.0、7.2、5.8倍。盡管短期業(yè)績(jī)難有亮點(diǎn)，但度過(guò)本輪研發(fā)支出高峰期后，公司將進(jìn)入新一輪高增長(zhǎng)期，市場(chǎng)預(yù)計(jì)也將重新給予較高的估值，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)，適合有耐心的投資者長(zhǎng)期持有。